2016-2017年，得益于供給側改革下鋼鐵供應端的收縮，45#無縫鋼管持續兩年大幅上漲，但在2017年底我們就認為供應偏緊導致的上漲將在2018年出現明顯的轉變，其依據是2018年45#無縫鋼管行業的供給側改革重點將由“總量壓減”過渡到“高標準倒逼”和“結構升級”，同時產能置換的推進也會促進升級后產能的回補，因此判斷2018年45#無縫鋼管價格支撐的主要邏輯就由供應端轉向了需求端。

　　房地產投資從產業大周期而言已經進入低增長期，本文以工業周期的角度探討鋼鐵行業上下游當前處于哪一個周期階段中，進而判斷45#無縫鋼管需求端的量價趨勢。

　　一、 前提-工業周期的運行邏輯簡析

　　要從工業周期的角度判斷對45#無縫鋼管行業的影響，首先要了解工業大周期的運行邏輯是什么。若把工業行業抽象為一個單獨的工業企業，市場經濟環境下一個簡單的時間鏈條邏輯就是“供需-價格-利潤-產量-庫存”，筆者以PPI增速作為價格指標，工業企業利潤和產成品庫存累計同比增速作為利潤和庫存指標，通過兩兩對比的方式可以看出，價格指標(PPI)與工業企業利潤增速之間、工業企業利潤增速與產成品庫存增速之間存在較明顯的相關性，且均呈現出與上述邏輯相符的領先性。

　　但是我們也不難發現，與庫存、產量、價格等指標不同，需求并沒有直接指標來表示，因此研究上通常會用庫存這個間接指標來推算，以45#無縫鋼管庫存趨勢來推算需求趨勢存在一個最大的問題就是二者之間同樣存在時間差，45#無縫鋼管企業庫存的增減就被分為四個階段。

　　因此無論是從邏輯鏈條還是45#無縫鋼管需求與庫存間的相互關系來看，產成品庫存增速在周期研究中實際是作為需求以及其他指標的驗證指標來使用，這一點與短期市場趨勢預判中庫存指標的作用有很大的區別，需要特別注意。

　　二、 警惕工業進入周期性回落階段

　　從利潤累計增速的角度來看，自2017年1-2月大幅沖高之后，2017年全年工業企業利潤累計增速就呈逐步下降的趨勢，那是否意味著從利潤的角度來看工業上升周期已經結束了呢？聊城鋼管現貨網認為存在這個可能。首先從2000年后的周期長度來看，我們已經經歷了兩次弱周期和三次強周期，弱周期歷時29-33個月，其中上升期大約有12個月，三次強周期總時長平均有43個月，其中上升期平均27個個月。而我們看到庫存自2016年6月觸底反彈之后，在2017年4月出現高點，5月回落，上升時長正好接近一年，因此不能排除本輪僅是一個弱周期，且已經處于回調區間中。

　　通過利潤和庫存的累計同比歷史數據分析，我們發現以往二者之間在峰值和谷底的拐點上存在明顯的時間規律：當45#無縫鋼管企業利潤出現負增長時，企業對產量的調節會比較迅速，大約在8個月左右的時間庫存就能觸底回升，新的上升周期開啟；但是當利潤觸頂回落時，由于此時45#無縫鋼管企業生產仍有利潤，對產量的調整通常會在利潤增速大幅下降一段時間之后進行，因此利潤和庫存的峰值差通常在20個月左右。

　　但是本輪周期在2017年2月份利潤增速出現高點之后，45#無縫鋼管庫存高點在4月份出現，時差僅有2個月，假設2017年的高點就是拐點，那么合理的解釋是供給側改革導致周期扭曲。因為傳統的工業周期形成有個大前提，即從長期市場來看需求是基準，供應會主動調節以適應需求變化，所以在緊俏時會主動增產，過剩時主動減產，從而形成45#無縫鋼管產量、價格、庫存的上下波動。但是供給側改革打破了這一前提，通過逆周期調控先壓縮供給端，從而將邏輯鏈條改變為“供給-產量-價格-利潤-庫存”，由于供應收縮的提早到來，導致45#無縫鋼管去庫存的提前進行，庫存與利潤之間的傳導時間被大幅壓縮也就得到解釋，同時也意味著2017年初的高點即是拐點的假設也變的合理。

　　三、 45#無縫鋼管相關下游或將進入周期回調階段

　　供給側改革是近兩年工業企業各項數據變動的核心邏輯，而供給側改革與以往最大的不同是改變了以往自下而上的調整順序，變為自上而下的調整，這也意味煤礦采掘業和黑色金屬壓延這種工業上中游行業會首先享受改革紅利，產品價格上漲利潤擴張，再將45#無縫鋼管價格的上漲逐級向下游行業傳導，進而出現兩種情況：1、價格傳導順暢，下游工業企業利潤影響不大，增加的成本最終體現在CPI和PPI的部分分項指標中；2、45#無縫鋼管價格傳導不暢，CPI和PPI的部分分項指標未出現明顯上漲，下游工業企業利潤受到壓縮，進而影響產出、庫存等指標。

　　從工業企業上、中、下游的累計利潤占比來看，工業下游企業在2016年供給側改革實施之后，利潤占比持續下滑，上游采掘業則在同一時期擺脫虧損，下游利潤向上、中游轉移的趨勢十分明顯，若該趨勢持續下去，下游制造業的利潤壓縮或將導致產出的壓縮。

　　細化到與45#無縫鋼管行業相關的下游產業看，除汽車制造業利潤與庫存雙降之外，多數行業都出現了利潤回落而庫存繼續增加的現象。考慮到利潤下降速度高于鋼鐵行業，45#無縫鋼管價格向下傳導不暢壓制下游產業利潤或是主要原因，上述產業已經進入需求下滑但產出尚未調整的被動增庫存階段，后期可能會面臨主動降價去庫存的壓力，汽車制造業則大概率已經進入主動去庫存階段，上述各行業對45#無縫鋼管的需求量均有回落的可能。

　　四、 供給側改革的政策性紅利或已減弱

　　從中期市場來看，由于本次改革從工業上、中游入手，對產能過剩行業的出清將為工業的長期發展掃清障礙，但是從45#無縫鋼管庫存周期的角度來看，當前周期為弱周期，且隨著供給側改革政策性紅利的減弱，工業已經進入收縮階段的可能性較大，特別是工業下游利潤受到擠壓的趨勢持續下去，今年下半年制造業的用鋼需求大概率也將出現收縮。