庫存是供給與需求之間的緩沖地帶，歷來是20#無縫管市場情緒的敏感反映。從原理上講，庫存是依附于需求之后的滯后指標，本身只是結果。因此，高庫存未必就壞、低庫存也未必就好，這本身只是鋼貿商群體對未來供需預期在實際行動上的一種表征。受下游需求季節性波動影響，20#無縫管庫存的波動也有著明顯的季節性規律。

　　高庫存的旺季，是否超跌的路徑？

　　經歷2016、2017兩年基本面連續反彈，市場對于20#無縫管行業的關注也與日俱增，其中，庫存作為周度高頻指標，往往被當作當期供需格局的風向標。尤其在年初宏觀數據真空期階段，對于下游需求釋放力度幾何，20#無縫管市場會選擇通過庫存去化力度去側面驗證。

　　遺憾的是，今年節后高庫存狀態下，20#無縫管庫存去化程度遲遲未顯著開啟，對需求的擔憂，宏微觀后續甚至形成滾動印證。從地產新開工增速不力，到財政收緊、去杠桿，再到美國加息、貿易戰，黑色基本面預期由此一落千丈。

　　近期20#無縫管庫存在采暖季限產、招工難、資金緊等需求滯后擾動因素解除后，有加速去化的跡象，但仍處于同期相對高位。旺季半程已過，當前基本面又恰逢潛在變化。所以，后續20#無縫管價格將呈現何種走勢，高庫存是否還會成為制約其上行的主要因素？在此，我們將從庫存的本質出發，并深復盤歷史數據，結合每年旺季“需求-庫存”格局，探討接下來20#無縫管價格的潛在路徑。

　　庫存是什么？與供需的因果循環

　　關于庫存，我們曾經做過很多深入研究，作為供需結果的反映，20#無縫管庫存從來只是“果”而非“因”，因此，高庫存未必是壞事、低庫存也未必就好，這本身只是鋼貿群體對未來供需的預期在實際行動上的一種表征，即便如此，20#無縫管市場有時還是容易混淆本末。在此，我們需要進一步厘清庫存的本質。

　　鋼廠和下游庫存往往以銷售經營為主、投機為輔，而鋼貿庫存以投機為主、經營為輔。所以，將用來平滑銷售與生產階段性錯配的經營部分定義為安全性庫存：理論上講，只要生產與采購階段性錯配的問題沒有解決，20#無縫管庫存就有存在的合理性，即便某個時刻需求喪失了波動性。旨在平滑供需缺口的安全庫存，部分減緩了20#無縫管價格的波動性。

　　同時將囤貨待售賺取價差的投機部分定義為投機性庫存。當20#無縫管需求預期好轉時，投機庫存顯著放大補庫行為，推升價格反彈幅度，當需求預期惡化時，投機性庫存則又會通過過度去庫的方式，進一步壓制價格。這部分庫存，對20#無縫管價格起到助漲助跌作用。

　　總之，安全性庫存與投機性庫存對于價格有著相反的影響。20#無縫管價格單邊下滑那幾年，投機性庫存被消滅，助漲助跌轉變為減緩價格波動，同時隨著庫存波動基于適應性預期及學習效應而逐步收斂。

　　我們可以得出以下幾個結論：1、不論旺季庫存高與低，最終20#無縫管價格的走勢都是要回歸到當年需求大勢上來，需求才是決定20#無縫管價格的唯一核心因素；2、低庫存往往意味著對未來需求的預期低，所以即便是弱需求也可能存在，因低庫存而對未來旺季博弈機會的期待，價格總體走勢較容易判斷；3、高庫存與弱需求的組合是整個象限中最復雜的博弈，這取決于20#無縫管庫存的累積是對需求預期較高導致的主動補庫還是預期較低而導致的被動累積。